버핏이 추천한 투자서 중 단연 최고, 현명한 투자자, 벤저민 그레이엄, 8장과 20장이 핵심

지난 2008년 주총 당시 인도 봄베이에서 왔다는 한 주주는 버핏에게 “주식 투자는 어떻게 시작했나”라고 물었다. 버핏은 “벤저민 그레이엄의 ‘현명한 투자자’에서 시작했다”며 “벤저민의 조언을 따라하면 절대로 틀리지 않을 것”이라고 답했다.

‘현명한 투자자’는 가치투자의 성경과도 같은 책이다. 버핏은 신혼여행 기간 중에도 ‘현명한 투자자’를 읽고 또 읽었다. 결혼 후에도 버핏은 하루종일 서재에 틀어박혀 투자에만 몰두했다. 그는 책 한권과 책을 읽을 수 있는 전구만 있으면 행복해하는 사람이었다.

버핏은 개정판 서문에서 “1950년초 19세 때 이 책의 초판을 읽었는데 당시까지 나온 투자 관련 서적 중 이 책이 가장 훌륭하다고 생각했다”며 “그 생각은 지금도 마찬가지”라고 말했다.

주식시장은 끊임없이 오르내림을 반복하고 수많은 상장기업이 나타났다 사라졌지만, 이 책에서 소개하는 주식 투자의 원칙은 60여년이 지난 지금까지도 여전히 유효하게 받아들여진다.

 

이 책의 핵심은 투자시 ‘안전마진’을 추구하라는 것이다. 아무리 그럴듯해 보이는 주식이라도 결코 비싸게 사서는 안된다는 것이다. 안전마진은 투기와 투자를 구별하는 기준이 되기도 하다. 투기자는 시장의 변동을 예측하고 그로부터 이익을 얻는데 가장 관심을 둔다. 반면 투자자는 적정한 가격의 적정한 증권을 찾아서 보유하는 데 초점을 맞춘다.

특히 그레이엄은 공격적인 투자보다는 방어적인 투자를 강조한다. 그는 방어적인 투자자는 우량한 재무구조를 갖고 있고, 장기적으로 흑자를 내는 주요 기업의 주식으로 투자의 범위를 한정해야 한다고 주장한다. 또 과거의 경험을 토대로 미래를 예측해서는 안 되며, 기대치를 낮춰 잡아야 한다고 충고한다.

주식 매매 타이밍과 관련해서는 “큰 폭의 상승 직후에 주식을 사지 말고 큰 폭으로 하락한 직후에 팔지 말라”고 조언했다.

그레이엄은 주식시장을 ‘미스터마켓’이라고 불렀다. 조울증에 걸린 ‘미스터마켓’은 때로는 투자자들이 갖고 있는 주식에 대해 타당해보이는 평가를 내리기도 하지만, 때로는 자신의 열망과 두려움에 치우쳐 어리석게 보이기도 한다.

그레이엄은 투자자들에게 주식의 가치 평가를 ‘미스터마켓’에게만 맡기지 말고, 회사의 영업이나 재무상태에 대한 보고서를 토대로 스스로 판단하는 것이 낫다고 강조한다. 그레이엄은 이같은 투자 원칙이 필요한 이유를 실제 기업의 실적과 주가 움직임 등 사례를 들어 설명한다. 책은 ‘투자와 투기’, ‘투자자와 시장변동’, ‘투자의 중심개념으로서의 안전마진’ 등 20장으로 구성돼 있다.

 

1. 투자와 투기

- 투자는 철저한 분석을 통해 원금의 안전과 충분한 수익을 약속받는 행위이다.

- 이 요건을 충족하지 못하면 투기이다.

(즉 투기는 철저히 분석 하지 않아 원금이 안전하지 않고 아주 적은 수익을 약속 받는 행위라고 말할 수 있겠죠?)

- 38년 동안 나는 이 정의를 계속 고수하고 있다.

- 하지만 주식투자는 수익 기회와 손실 위험이 항상 공존하므로 진정으로 안전한 주식 투자 전략,

- 예컨대 끈길기게 기다려서 주가 폭락 위험이 사라진 시점에 주식을 사는 전략은 어쩌면 불가능할지도 모른다.

- 따라서 주식을 보유하는 대부분 기간에 투기요소(즉 손실 위험 요소)가 있다는 점을 확실히 인식해야 하며,

- 투자자는 이런 투기요소를 낮은 수준으로 억제해야 한다.

- 그리고 장기간 손실에 시달릴 수도 있으므로 금전적으로나 심리적으로나 대비하고 있어야 한다.

 

2. 위험을 떠안는, 투기자.

- 주식에는 손실 가능성과 이익 가능성이 공존하며, 이런 위험을 누군가가 떠안는다.

- 투기를 통해서 실제로 돈 버는 사람은 많지 않다.

- 이른바 인기 종목을 매수하는 사람은 모두 투기나 도박을 하는 셈이다.

- 투기는 항상 매혹적이며, 특히 이익을 내는 동안에는 대단히 재미있다.

 

3. 투기자의 전형적인 생각

- 투기자들은 장래에도 틀림없이 이렇게 높은 수익률이 나올 것이라고 믿는다.

- 그동안 주가 상승률이 높았으므로 지금은 '주가가 지나치게 높은 상태'이고,

- 따라서 향후에는 수익률이 나빠질 수 있다고 진지하게 생각하지 않는다.

 

4. 지속적인 초과 이익 가능성을 높이려면?

- 투자자는 1) 본질적으로 건전하고 유망하며, 2) 월스트리트에서 인기가 없는 전략을 따라야 한다.

- 그러면 이런 전략이 과연 존재할까? 이론상으로는 존재한다.

- 그리고 실제로도 존재한다고 믿을 만한 근거가 많다.

- 이 책에서는 가격과 가치가 괴리되었던 사례를 수없이 다룰 것이다.

- 따라서 숫자 감각을 갖춘 현명한 투자자라면, 다른 사람들의 어리석은 행동을 이용해서 소풍을 즐기듯 초과 실적을 즐길 수 있을 것이다.

- 그러나 이 과정이 보기만큼 쉽지는 않다.

- 소외당해서 저평가된 종목을 매수하면, 대개 장기간 인내심을 시험받게 된다.

- 반면 인기 과열로 고평가된 종목을 공매도하면, 용기와 체력뿐 아니라 자금력까지 시험받게 된다.

- 건전한 전략을 제대로 적용하기가 불가능하지는 않지만, 그렇다고 쉬운 일도 절대 아니다.

 

5. 절호의 기회

- 주가가 순유동자산가치(유동자산 - 총부채)에도 못 미치는 염가 종목들을 매수할 때이다.

- 나는 오랜 기간 월스트리트에서 이런 염가 종목에 집중적으로 투자했었다.

- 기업 소유주나 대주주라면 절대 팔지 않을 정도로 터무니없이 낮은 가격이었다.

- 하지만 이런 종목을 찾기가 어렵지 않았다. (1957년에 이런 종목이 200개에 육박했다. 즉 기회는 온다.)

- 이런 종목은 거의 모두 수익을 안겨주었으므로, 다른 투자방식보다 연간 실적이 훨씬 잘 나왔다.

 

☞ [부자회사원매뉴얼] 순유동자산가치는 이미 부자회사원매뉴얼 적정주가에 반영이 되어 있죠!

☞ 저는 순유동자산가치를 '벤저민그레이엄 공식'이라고 이름붙여서 매뉴얼에 적용해 두었습니다.

☞ 유동자산과 부채는 네이버금융에서 확인이 가능합니다.

☞ 멤버십 영상으로 기업을 발굴하면서 느끼는 것은 벤저민그레이엄 공식으로 도출된 주가 수준의 종목을 거의 볼 수 없다는 것입니다. 그말인즉슨, 현재 시장은 어느정도 고평가되어있다고 볼 수 있겠죠?

 

6. 인플레이션과 주가

- 간혹 사람들은 인플레이션이 발생하면 기업의 자산가치가 올라가므로 주가는 상승한다고 주장한다.

- 그러나 나는 단언하건대, 인플레이션은 기업의 이익 및 주가 흐름과 밀접한 관계가 없다고 말하고 싶다.

- 그 명백한 예가 1966~1970년이다.

- 이 기간 물가 상승률은 22%로서, 1946~1950년 이후 가장 높았다.

- 그러나 기업의 이익과 주가 모두 계속 하락했다.

 

- 미국 기업들의 자본이익률도 인플레이션과 관련된 중요한 주제이다.

- 지난 20년은 인플레이션 기간이었는데도, 자본이익률은 오히려 뚜렷한 하락세를 보였다.

- 인플레이션이 미친 가장 중요한 영향은 1) 생상선 향상을 뛰어넘는 임금 인상과 2) 막대한 추가 자본투자를 강요하여, 투하자본 대비 매출을 떨어뜨린 것이다.

 

- 또한, 인플레이션은 손실을 안겨준 것으로 나타난다.

- 특히 1950~1969년 동안 급증한 기업의 부채비율이 가장 충격적이다.

- 투자업계와 경제 전문가들이 기업의 부채 증가세에 그토록 무관심했다는 사실 또한 놀랍다.

- 인플레이션이 더 심해질 것으로 예상된다면 투자하는 것은 자제해야 한다.

- 만약 인플레이션이 예상되는데도 불구하고 올라가고 있는 주식을 계속 사들이는 잘못을 저지른다면,

- 이는 고난으로 가는 길이다.

 

7. 주가의 큰 흐름 파악.

- 신중한 투자자라면 주식시장의 역사를 충분히 파악하고 있어야 한다.

- 특히 주가의 큰 흐름을 잘 알아야 하며, 주가, 이익, 배당 사이의 상호관계도 파악해야 한다.

- 그러면 이를 바탕으로 각 시점의 주가 수준에서 주식의 매력도와 위험을 더 잘 평가할 수 있다.

- 시장 분위기가 극단적 비관론에서 극단적 낙관론으로 바뀌면, 매우 노련하고 조심스러운 사람들은 이를 앞날이 순탄치 않다는 강력한 경고로 받아들인다.(이 말을 잘 기억하시고 계속 봐주세요. 중요합니다.)

- 1959년 초, 다우지수는 사상 최고치인 584에 도달했다.

- 그 당시 나의 견해는 다음과 같았다.

- 요컨대 현재 주가는 위험한 수준이라고 판단할 수밖에 없다.

- 주가가 이미 지나치게 높은 수준이어서, 매우 위험하다고 보아도 무리가 아니다.

- 그러나 시장의 모멘텀이 매우 강한 탓에, 주가가 터무니없는 수준까지 상승할 수도 있다.

- 솔직히 말하면, 장래에 아무도 큰 손실을 보지 않고, 심지어 초보자들마저 모두 큰 이익을 거두는 모습은 도저히 상상할 수가 없다.

- 이후 주가 흐름을 보면, 1959년 나의 경고가 어느 정도 일리는 있었지만 타당성은 매우 부족했다.

- 1961년 다우지수는 685까지 상승했다가 하반기에 566까지 하락했다.

- 이후 다시 상승하여 1961년 말 735까지 도달했다

- 그러나 이후 거의 공황상태에 휩싸여 1962년 5월 536까지 폭락했는데, 불과 6개월 만에 27%에 이르는 손실이 발생한 셈이다.

- 이 기간 가장 심각하게 폭락한 주식이 가장 인기를 누리던 '성장주'였다.

- 이 기간 이른바 인기 신주였던 신규 상장 중소기업 주식들은 완전히 붕괴했다.

- 이들은 터무니없이 높은 공모가에 상장되고 나서도, 무모한 주기에 의해 거의 미친 수준까지 주가가 상승했다.

- 이들 대부분은 불과 몇 개월만에 주가가 90%이상 폭락했다.

- 1962년 상반기 주가가 붕괴하자, 자칭 투기꾼들과 경솔한 투자자들은 어리둥절했다.

- 그러나 같은 해 말경, 또다시 예상 못했던 반전이 나타났다. 지수는 다시 다음과 같이 상승세를 이어갔다.

- 1962년 6월 저점 수준에서는 비관론이 압도적이었지만, 연말 경 지수가 부분적으로 회복되자 회의론이 다소 우세한 상황이 되었다.

- 그러나 1964년 초에는 증권사들이 다시 확실한 낙관론으로 돌아섰고, 거의 모든 예측이 낙관론 일색이었으며, 1964년 상승장 내내 낙관론이 지속되었다.

- 나는 1964년 11월 주가수준(다우지수=892)을 다음과 같이 평가했다.

- "노골적으로 말해서, 1964년 주가가 지나치게 높은 수준이 아니라면, 도대체 얼마나 더 상승해야 지나치게 높은 수준이란 말인가?"

- 투자자는 1964년 주가가 지나치게 높은 수준이라는 이 책의 주장을 맹목적으로 따라서는 안된다.

- 노련하고 유능한 월스트리트 전문가들의 반론에도 귀 기울이면서, 이 책의 주장과 저울질해보아야 한다.

- 결국 판단은 각자스스로 내려야 하며, 그 책임도 스스로 져야 한다.

- 어느 방법을 선택해야 할 지 확신이 서지 않는다면, 신중한 방법을 선택해야 한다.

- 여기서는 중요성 기준으로 다음과 같은 투자원칙을 제시한다.

 1) 차입금까지 동원해서 주식을 매수하거나 보유하지 않는다.

 2) 포트폴리오에서 주식 보유 비중을 늘리지 않는다.

 3) 필요하면 포트폴리오에서 주식 비중을 50% 이하로 낮춘다. 자본이득세를 기꺼이 납부하고 남은 자금은 일류 채권에 투자하거나 예금 계좌에 넣는다.

- 이번에는 내 경고가 타당했다.

- 1970년 632까지 하락했다가 839로 마감되었다.

- 인기 신주들은 1961~1962년에 그랬던 것처럼, 이번에도 90%나 폭락했다.

- 금융계 전반적으로도 투자 열기는 식고 회의론이 득세하는 방향으로 분위기가 바뀐 듯하다.

- 이 흐름을 한 마디로 요약하면, 1970년 다우지수 종가가 6년전보다도 하락했다. 1944년 이후 처음 발생한 일이다.

- 나는 1948년과 1953년 주가는 매력적인 수준이라고 평가했고, 1959년(다우지수=584)은 위험하다고 보았으며, 1964년(다우지수=892)은 지나치게 높다고 생각했다.

- 이런 판단에 대해서는 지금도 내가 얼마든지 근거를 제시할 수 있다.

- 그러나 만약 당신이 장기보유를 했다면 이런 분석은 무색해 진다.

- 하지만 그럼에도 불구하고 분명히 밝히지만, 다우지수가 900 수준에 도달한 1971년 말 현재, 나는 주식 매수에 큰 관심이 없다.

 

8. 방어적(보수적) 주식 선정 4대 기준

 1) 충분하지만 과도하지 않게 분산투자한다. 보유 종목 수를 10~30개로 하라는 뜻이다.

 2) 재무구조가 건전한 유명 대기업들 중에서만 선정한다. 모호한 표현처럼 보일 수도 있지만, 대체로 명확한 기준이다. 

 3) 장기간 지속적으로 배당을 지급한 기업들 중에서만 선정한다. 더 구체적으로 말하면, 1950년 초 이후 배당을 계속 지급한 기업들 중에서 선정한다.

 4) 가격 기준은 과거 7년 평균 이익의 25배 이하인 동시에, 최근 12개월 이익의 20배 이하이다. 그러나 가격 상한선을 이렇게 엄격하게 설정하면, 가장 건전하고 인기 높은 종목들이 편입 대상에서 거의 모두 제외될 것이다. '성장주'는 거의 모두 제외될 것이다. 그런데도 이렇게 엄격한 기준을 제시하는 데에는 그만한 이유가 있다.

 

- 성장주는 지나치게 불확실하고 위험하므로 방어적 투자에 적합하지 않다.

- 물론 종목을 잘 선정해서 적정 가격에 매수하여 주가가 고점에 도달했을 때 팔고 나온다면, 기적적인 실적을 거둘 수도 있다.

- 그러나 평범한 투자자가 이렇게 하기는, 돈이 열리는 나무를 찾아내기 만큼이나 어렵다.

- 따라서 평범한 투자자는 비교적 인기가 없어서 PER이 적정 수준인 대기업 주식을 사서, 화려하지는 않아도 건전한 수익을 얻는 편이 낫다.

- 주식 선정 4대 기준을 충실하게 따랐다면, 포트폴리오를 자주 변경할 필요도 없을 것이다.

 

9. (중요)정액매수적립식 투자

- 투자자가 주식 매수에 매월 똑같은 금액을 투입하는 것이다.

- 1949년 이후 주가 상승이 지배적이었던 기간에 이 기법을 따랐다면, 그 실적은 틀림없이 매우 만족스러웠을 것이다.

- 특히 이 기법은 주가가 매우 높을 때 집중 투자하지 않도록 막아주는 효과가 있기 때문이다.

- (저자는 주가 상승을 상당히 부정적으로 생각하는 느낌을 받음)

- 공식 투자를 종합적으로 연구한 루실 톰린슨은 다우지수 종목에 정액매수적립식 투자를 했을 때 나오는 실적을 계산해서 발표했다.

- 그녀는 1919~1952년을 10년 단위로 묶어서 23개 기간의 실적을 분석했다.

- 그런데 23개 기간 모두 이익을 기록했다. 빠르면 5년 이후 이익을 기록했고, 늦어도 10년차에는 이익을 기록했다.

- 23개 기간의 평균 수익률은 배당을 제외하고도 21.5%에 달했다.

- 물론 포트폴리오 평가액이 일시적으로 대폭 하락한 적도 있었다.

- 그녀는 이 지극히 단순한 투자 기법을 다음과 같이 인상적으로 평가했다.

- "정액매수적립식 투자처럼 주가에 상관없이 성공을 강하게 확신할 수 있는 공식 투자 기법은 아직 발견되지 않았다."

- 정액매수적립식 투자가 이론은 그럴듯하지만 현실성은 부족하다는 반론도 나옴직 하다.

- 예컨대 20년 동안 주식 매수에 매월 똑같은 금액을 투입할 수 있는 사람은 많지 않기 때문이다.

- 그러나 최근에는 이런 반론도 기세가 꺾인 듯하다.

- 건전한 저축-투자 과정에 주식이 포함되어야 한다는 인식이 널리 확산되고 있기 때문이다.

- 따라서 미국저축채권과 생명보험에 매월 일정액을 투입하듯이, 이제 사람들은 주식 매수에도 자연스럽게 매월 일정액을 투입하고 있다.

- 월 적립액이 크지 않더라도, 20년 이상 흐르면 놀라운 성과가 나올 수 있다. (미국 ETF나 우량주 투자에 적용!!)

 

10. 작지만 강하게 투자하라.

- 똑똑하고 가난한 사람들은 투자에 매료되기 쉽다.

- 이들은 얼마 안되는 금액인데도, 어떻게든 현명하게 공격적 투자를 하려고 한다.

- 이런 태도는 무조건 환영할 일이다.

- 젊은 자본가가 일찌감치 투자를 공부하고 경험하면 매우 유리하기 때문이다.

- 그는 공격적 투자를 하는 과정에서 틀림없이 실수도 저지르고 손실도 보게 된다.

- 젊은 시절에는 이런 실수와 손실을 딛고 일어서는 경험이 유익하다.

- 그러나 초보자가 공격적 투자를 하는 과정에서 지나치게 많은 노력과 돈을 낭비해서는 안된다.

- 그는 먼저 증권의 가치를 공부해야 하며, 처음에는 가급적 작은 금액으로 가치 대비 가격에 대한 자신의 판단을 시험해야 한다.

- 결국 목표 수익률과 매수 종목은 보유 자금의 규모가 아니라, 투자자의 지식, 경험, 기질에 따라 결정해야 한다.

 

11. '위험'을 제대로 알자.

- 사람들은 흔히 채권이 우선주보다 안전하고, 우선주가 보통주보다 안전하다고 말한다.

- 바로 이런 사고방식에서 주식이 위험하다는 편견이 형성되었다.

- 그런데 증권 가격이 단지 하락할 가능성이 있다는 이유만으로 그 증권이 위험하다고 평가받기도 한다.

- 증권 가격 하락이 일시적이며, 그 가격에 팔아야 하는 것도 아닌데 말이다.

- 가격 하락 가능성은 실질적 의미에서 진정한 위험이 아니라고 나는 믿는다.

- 진정한 투자자라면 보유 증권의 시장가격 하락을 손실로 생각할 필요가 없다.

- 세심하게 구성한 주식 포트폴리오가 장기간에 걸쳐 만족으러운 실적을 기록했다면, 이 포트폴리오는 안전성이 입증된 셈이다.

- 현명한 투자자라면 일시적으로는 수익률이 마이너스가 될 수도 있어서 위험하더라도, 위험한 동시에 안전하다고 생각해야 한다.

- 위험의 개념을 한정해서 사용하면 이런 혼동을 피할 수 있다.

- 매각을 통해서 손실이 실현되었거나, 기업의 경쟁력이 현저하게 약해졌거나, 내재가치보다 훨씬 높은 가격을 지불했을 때로 한정하면 된다.

12. 공격적 주식 선정 4대 기준

- 공격적 투자자의 주식 매매는 다음 네 종류로 구분할 수 있다.

 1) 주가 지수가 낲을 때 매수해서 높을 때 매도(공식에 의한 매매)

 2) 신중하게 선정한 '성장주' 매수

 3) 다양한 염가 종목 매수

 4) '특수 상황' 종목 매수

 

1) 공식에 의한 시점 선택

- 주가 지수가 낮을 때 매수해서 지수가 고점에 도달했을 때 매도하는 전략의 실현 가능성과 한계점에 대해서는 8장에서 논의하기로 한다.

- 주기적으로 오르내리는 주가 지수 차트를 한 번만 검토해보아도 이런 매매가 가능해 보일 정도이므로, 사람들은 오래전부터 이런 방식이 얼마든지 가능하다고 생각했다.

- 그러나 유감스럽게도 내가 이미 인정했듯이, 수학적 계산으로는 지난 20년의 주가 흐름에서 매매 시점을 선택할 수 없었다.

- 매매로 실적을 올리려면, 특별한 재능이나 일종의 '감각'이 필요했다.

- 그러나 감각은 지능과 매우 다르므로, '감각에 의한 매매'는 논의 대상에서 제외하기로 한다.

 

2) 성장주 투자

- 투자자는 누구나 장기간 초과실적이 나올 종목을 선정하고 싶어 한다.

- 성장주란, 성장률이 과거에도 평균보다 훨씬 높았고 장래에도 계속 높을 것으로 예상되는 주식을 기리킨다.

- 그렇다면 현명한 투자자는 성장주 선정에 노력을 집중해야 타당할 듯하다. 하지만 이 문제는 그렇게 단순하지 않다.

- 과거에 초과실적을 낸 기업들은 통계만 돌리면 얼마든지 찾아낼 수 있다.

- 증권사에서 그런 종목 50~100개를 얻을 수도 있다.

- 그러면 이와 비슷한 종목 15~20개를 선정해서 포트폴리오를 구성하면 성공이 보장될까?

- 이런 단순한 아이디어에는 두가지 결함이 있다.

- 첫째, 실적이 좋아서 전망이 밝은 주식은 주가도 그만큼 높다는 것이다. 이렇게 높은 가격에 주식을 사면, 밝은 전망에 대해 이미 가격을 모두 지불한 셈이므로, 투자자의 예측이 적중해도 수익은 그다지 신통치 않다.

- 둘째, 투자자의 예측이 빗나갈 수 있다. 높은 성장률은 영원히 유지될 수가 없다. 장기간 높은 성장률을 달성한 기업은 이미 규모가 거대해서, 시간이 갈수록 성장률을 유지하기가 어렵다. 어느 시점에 이르면 성장률이 둔화하고, 흔히 하락세로 돌아선다.

- 이는 성장주에 분산투자했을 때 나온 실적이 지수보다 탁훨하지는 않았다는 뜻이다.

- 공격적 투자자가 성장주 투자에 많은 노력을 기울이더라도, 장기적으로 성장주 펀드보다 높은 실적을 거둘 수 있다고 생각할 근거는 전혀 없다.

- 따라서 나는 공격적 투자자에게 성장주 투자를 추천하지 않는다.

- 성장주의 밝은 전망은 이미 시장에 널리 알려져서, 예컨대 20이 넘은 PER에 충분히 반영되었다고 보아야 한다.

(나는 방어적 투자자에게 매수 가격 상한선으로 과거 7년 평균균 이익의 25배 이하를 제시했다. 대부분 성장주의 PER은 25 이상일 것이다.)

 

2-1) 성장주의 특징 : 주가 등락 폭이 매우 크다.

- 그러면 도대체 어떤 주식에 투자해야 대박이 터지느냐는 질문이 나옴직하다.

- 장래를 강하게 확신하는 주식에 일찌감치 거액을 투자하고, 이후 주가가 100배 이상 상승할 때까지 흔들림 없이 보유해야 하지 않겠는가? 옳은 말이다.

- 그러나 오로지 한 기업에 투자해서 대박을 터뜨린 사람들은, 거의 모두 그 기업과 밀접한 관계가 있는 사람들이다.

 (☞ 오래 같이 있으면 관계 형성. 박영옥 투자자님이 말씀하신 것처럼 멤버십에서 동행기업을 발굴하고 지속적으로 조사하는 것은 동행기업과 관계를 맺기 위함입니다. 여러분들도 동행기업을 발굴해서 관계를 맺어간다면 대박을 터트릴 기회를 잡으실 수 있을 것입니다)

- 그래서 이들은 한 기업에 재산 대부분을 몰아넣을 수 있었고, 매력적인 매도 기회가 수없이 많았는데도 온갖 우여곡절을 견뎌내면서 참고 기다릴 수 있었다.

- 기업과 밀접한 관계가 없는 투자자는 끊임없이 떠오르는 의문과 유혹을 견뎌내기가 매우 어렵다.

- 주가가 하락할 때마다 그는 큰 고민에 휩싸인다.

- 결국 안팎에서 오는 압박에 못 견디고 그는 상당한 이익을 실현하지만, 대박에는 훨씬 못 미친다.

 

13. 공격적 투자자에게 추천하는 세 가지 투자 기법

- 장기적으로 초과 실적을 달성하려면, 다음 두 가지 장점을 갖춘 전략이 필요하다.

 1) 객관성/합리성을 갖춘 건전한 전략이어야 한다.

 2) 대부분 투자자나 투기꾼들의 전략과 달라야 한다.

- 그래서 내가 추천하는 투자 기법은 세 가지 이다. 세 가지 기법은 저마다 특성이 매우 다르므로, 투자자에게 요구하는 지식과 기질도 매우 다르다고 보아야 한다.

 

[1] 소외된 대형주에 투자

- 탁월한 실적 등으로 인기 높은 주식이 시장에서 고평가되는 경향이 있다면, 실적 부진 등으로 소외된 주식은 시장에서 저평가 된다고 보아야 논리적이다.

- 이를 시장의 기본 법칙으로 받아들이면, 보수적이면서도 유망한 투자기법이 도출된다.

- 이 기법의 핵심은 소외된 대기업 주식에 집중적으로 투자하는 것이다.

- 물론 소기업 주식도 실적 부진 등으로 소외될 수 있으며, 나중에 실적이 회복되어 주가가 반등하는 경우가 많지만, 수익성을 완전히 상실할 위험도 있고, 실적이 회복되더라도 시장에서 계속 소외될 위험도 있다.

- 그러나 대기업에는 두가지 이점이 있다.

- 첫째, 자본과 인재가 풍부하므로 역경을 이겨내고 실적을 회복하기 쉽다.

- 둘째, 실적이 회복되면, 시장이 신속하게 반응하기 쉽다.

- 다우지수 종목 중 비인기 종목들의 가격 흐름을 분석해보면, 이 가정이 매우 타당한 것으로 나타난다.

- 여기서는 매년 다우지수 종목 중 PER이 가장 낮은 6~10종목에 투자한다고 가정했다.

- 이런 종목은 투자자들로부터 소외된 '저평가' 종목이라고 부를 수 있다.

- 이후 이런 종목을 1~5년 보유하다가 매도한다고 가정했다.

- 이어서 이들 종목에 투자해서 얻은 실적을 다우지수나 PER이 가장 높은(즉, 가장 인기 높은) 종목의 실적과 비교했다.

 

[1-1] 저PER 투자전략의 실적.

- 드렉셀의 분석에 의하면, 1936년 저PER 종목에 1만 달러를 투자하고, 이후 계속 1년마다 저PER 종목으로 교체해서 보유했다면, 1962년에는 6만6,900달러가 되었을 것이다.

- 반면 똑같은 방식으로 1만 달러를 고PER 종목에 투자했다면 2만5,300달러가 되었으며, 다우지수 30종목에 투자했다면 4만4,000달러가 되었을 것이다.

- 그러나 개별 종목의 특수성을 고려해야 할 때도 있다.

- 원래 실적의 변동성이 매우 커서 투기적인 종목은, 실적이 좋은 해에는(주가는 상승하지만) PER이 비교적 낮아지고, 실적이 나쁜 해에는(주가는 하락하지만) PER이 비교적 높아진다.

- 이렇게 이례적인 종목을 저PER 종목에 포함시키지 않으려면, 예컨대 'PER이 그 종목의 과거 평균 PER보다 낮아야 한다'는 조건을 추가하면 된다.

- 저PER 투자 기법부터 활용하되, 다른 정량/정성 요건도 추가해야 할 것이다.

 

[2] 염가 종목 매수

- 염가 종목이란 시장가격보다 내재가치가 훨씬 높은 것으로 평가되는 종목을 가리킨다.

- 추정 내재가치가 시장가격보다 50%이상 높아야 진정한 염가 종목이라고 볼 수 있다.

- 이런 염가 종목은 왜 존재하며, 어떻게 이용해야 할까?

- 주가가 전반적으로 저점에 도달하면, 주식 대부분이 염가 종목이 된다.

- 시장의 변덕 탓에 주가 수준에 상관없이 염가 종목이 나타나기도 한다.

- 시장은 흔히 사소한 일을 큰 문제로 삼는 탓에, 일상적인 가격 등락이 폭락으로 돌변할 수 있다.

- 단지 관심이 사라졌거나 열기가 식었다는 이유로 주가가 터무니없이 폭락하기도 한다.

- 그러므로 염가 종목이 나타나는 주요원인 두 가지는 1) 실망스러운 실적과 2) 장기소외 다.

- 그러나 이 두가지 원인에만 의존해서 투자할 수는 없다.

- 적어도 과거 10년동안 실적이 안정적으로 유지되었으며, 규모도 크고 재무구조도 건전해서 장차 난관을 극복할 수 있는 기업이어야 한다.

- 그렇다면 주가와 PER 모두 과거 평균보다 훨씬 낮은 유명 대기업 주식이 이상적인 매수 대상이 된다.

- 이런 조건이면 크라이슬러 같은 기업은 대부분 대상에서 제외된다.

- 장기 소외에 의해서 염가 종목이 나타나기도 한다.

- 가장 쉽게 찾아낼 수 있는 염가 종목은 모든 선순위 채무 차감 후 순운전자본보다도 시가총액이 낮은 주식이다.

- 하지만 놀랍게도, 그동안 시장에서 이렇게 평가받은 염가 종목은 매우 많았다.

- 주가가 절대 낮은 수준이 아니었던 1957년에도 이런 염가 종목이 약 150개에 달했다.

- 1957년 이전에도 실적이 오랜 기간 한결같이 좋았다. 그러므로 이는 안전하고 수익성 높은 기법이라고 서슴없이 단언할 수 있다.

 

[2-2]. 비우량주 염가 종목의 특성

- 앞에서 우량기업이란 주요 업종을 대표하는 거대기업이고, 우량기업을 제외한 나머지 기업은 모두 비우량기업이라고 정의했다.

- 그러므로 비우량기업은 우량기업보다 규모가 작지만, 그래도 일부 업종에서는 규모가 상당한 수준에 이를 수 있다.

- 중견기업 정도면 난관을 충분히 극복할 수 있으며, 이미 거대해진 우량기업보다 훨씬 빠르게 성장할 수 있다고 생각했기 때문이다.

- 그러나 1931~1932년 대공황 기간에 우량기업을 제외한 기업들은 철저하게 파괴되었다.

- 이후 사람들은 우량기업을 확연히 더 선호하게 되었고, 평범한 비우량기업에 대해서는 그만큼 관심을 잃게 되었다.

- 그 결과 비우량기업의 주가는 우량기업보다 훨씬 저평가되었다.

- 게다가 비우량주는 주가가 크게 하락하여 염가 종목이 되는 경우도 많았다.

- 그런데도 사람들은 비우량주를 계속 기피하면서, 비우량기업의 장래가 여전히 어둡다고 생각했다.

- 즉, 비우량주는 소멸할 운명이므로, 가격에 상관없이 무조건 비싸다고 생각한 셈이다.

- 이 견해는 현실을 과장했으므로 심각한 오류를 불러왔다.

- 실제로 전형적인 상장 중견기업은 일반 비상장기업보다 규모가 크다.

- 하지만 비우량주에 대한 시장의 태도가 비현실적이어서, 비우량주는 평소 대폭 저평가되는 사례가 수없이 많다.

- 호황기에는 우량주보다도 비우량주가 더 유리했다.

- 다우지수가 겨우 40% 상승하는 동안 S&P 지수는 자그마치 280%나 상승했다.

- 비우량종목 대부분이 평소 저평가 상태라면, 비우량종목을 사서 과연 수익을 낼 수 있을까?

- 비우량종목이더라도 염가에 매수하면, 다양한 방식으로 큰 수익을 얻을 수 있다.

- 첫째, 배당 수익률이 상대적으로 높다.

- 둘째, 주가대비 재투자 이익 비중이 커서, 결국 주가에 유리하게 작용한다. 일부 종목은 5~7년이 지나면, 이 효과가 누적되어 주가가 대폭 상승할 수 있다.

- 셋째, 강세장이 오면 대개 염가 종목들이 가장 큰 혜택을 보게 되므로, 주가가 적어도 합리적인 수준까지 상승하게 된다.

- 넷째. 특색이 없는 시장에서도 주가 조정 과정은 계속 진행되므로, 저평가 상태였던 비우량종목 주가가 적어도 합리적인 수준까지는 상승할 수 있다.

- 다섯째, 기업의 전략 변경, 경영진 교체, 환경 변화 등에 의해서 실적이 개선될 수도 있다.

- 최근 나타난 새로운 변화는 중소기업 인수였다. 이때 대기업들이 지불한 가격은 염가보다 훨씬 높은 수준이었다.

 

[3] 특수 상황이나 워크아웃

- 특수상황은 사업다각화를 복음처럼 받아들이는 대기업 경영진이 중소기업을 인수하는 사례가 증가하면서 확대되었다.

- 사업다각화를 추구하는 대기업은, 진출하려는 분야에서 새로 기업을 설립하는 것보다 기존기업을 인수하는 편이 대개 유리하다.

- 인수하려면 현재 주가보다 훨씬 높은 가격을 제시해야 한다. 이 과정에서 흥미로운 수익기회가 창출된다.

- 복잡한 소송에 휘말린 종목도 시장에서 저평가 되는 경향이 있다.

- "소송관련 종목은 절대 사지 마라"는 월스트리트 격언이 오래전부터 있었다.

- 이 격언이 단기 실적을 추구하는 투기꾼에게는 유용한 조언이 될 수도 있다.

- 그러나 일반 대중도 이런 태도를 유지하면, 소송 관련 종목의 주가가 부당한 수준까지 하락할 수밖에 없다.

- 특수 상황은 다소 이례적인 심리와 능력이 필요한 전문 분야여서, 공격적 투자자들 중에서도 극히 일부에게만 적합해 보인다. 따라서 이 책에서는 자세히 다루지 않겠다.

 

14. 우리 투자원칙이 주는 일반적 의미

- 사람들은 절충형 투자자가 되려고 하지만, 그러면 득보다 실이 많다고 나는 생각한다.

- 사람들 대다수는 방어적 투자자가 되어야 한다.

- 사업을 하듯이 투자를 하기에는 시간, 결단력, 재능이 부족하기 때문이다.

- 그러므로 방어적 투자 포트폴리오에서 나오는 양호한 수익에 만족해야 하며, 정도를 벗어나 수익을 더 높이려는 유혹을 단호하게 뿌리쳐야 한다.

- 주로 안전하고, 선택 과정이 단순하며, 만족스러운 실적이 예상되는 곳에 투자해야 한다.

☞ 방어적투자로 언제 부자가 되는지 푸념하실 수 있는데요, 여러분 명심하세요! 역사상 주식투자로 가장 돈을 많이 번 워런 버핏은 벤저민 그레이엄의 투자법 85%를 그대로 따라 했다는 것을요!

 

- 공격적 투자자는 자신의 지식과 경험이 풍부한 분야에서, 확고한 사업 기준으로 평가해도 충분히 유망해보이는 종목에 투자해야 한다.

- 가장 골치 아픈 문제가 발생하는 분야는 비우량주이다.

- 비우량주 대부분은 적정 가격보다 훨씬 낮은 가격을 중심으로 주가가 오르내린다.

- 이 가격을 뛰어넘을 때도 가끔 있지만, 이 때는 강세장이 정점에 도달하는 시점이다.

- 그러므로 과거 경험을 돌아볼 때, 이 무렵(약세장) 시장가격에 비우량주를 사면 안된다.

- 따라서 공격적 투자자는 비우량주의 불가피한 현실을 인식하고 평소 비우량주가 오르내리는 중심 가격을 기준으로 매수 가격을 설정해야 한다.

- 그런데 여기서 역설이 등장한다. 신중하게 선정한 비우량주는 우량주 못지않은 실적을 안겨줄 수 있다는 사실이다.

- 규모가 작은 기업은 안정성은 부족하지만, 성장 잠재력은 크기 때문이다.

- 비우량주를 제값에 사면 어리석다는 내 말이 여전히 불합리하게 들린다면, 과거를 돌아보기 바란다.

- 투자의 역사를 조사해보면, 일반적으로 비우량주는 염가에 매수할 때에만 만족스러운 실적을 얻을 수 있었다고 명확하게 드러난다.

- 그러나 투자자가 내부자라면, 비우량주를 꼭 염가에 매수하지 않아도 된다.

- 즉, 지배 집단의 일원이어서 비우량기업을 통제할 수 있다면, 비상장기업주식을 매수하는 기준으로 비우량주를 매수해도 전혀 문제가 없다. (내부자가 사면 좋은 신호!!)

- 우량주와 비우량주를 너무 정밀하게 구분할 필요는 없다. 작은 차이 때문에 적정 매수 가격이 크게 달라질 수도 있기 때문이다.

15번부터 27번까지 버핏이 강조한 [8장] 내용입니다!! 그냥 외우세요!! 괜히 강조한게 아니니까요! 8장은 우리에게 적절한 수준의 합리적인 기준, 그러면서도 보편 타당하여 믿음이 가는 원칙을 제시해줍니다. 한번 들어보시죠!

15. 투자와 시장변동성

- 주식 시장 가격은 큰 폭으로 변동하기 십상이다.

- 투자자는 이런 가격 변동성을 잘 알고 있어야 하며, 금전적 손실과 심리적 충격에도 대비해야 한다.

- 투자자는 주가 변동으로부터 이득을 얻고 싶어한다. 주식을 보유하는 동안 주가가 상승하길 바라고, 낮은 가격에 사서 높은 가격에 팔고 싶어 한다.

- 이런 심리는 인지상정이며 전혀 불법도 아니다.

- 그러나 이런 심리는 실제 투기로 이어질 위험성이 크다.

- 투기를 하고 싶다면, 결국 돈을 모두 잃는다고 생각하고 하라.

 

16. 가격 변동성을 이용하는 투자

- 주식은 투자등급이더라도 가격 변동성이 크므로, 이런 가격 변동성에서 오는 수익 기회에 관심을 가져야 한다.

- 이렇게 수익 기회를 잡는 방법은 두가지로서, '시점선택'과 '가격선택'이다.

- 시점 선택이란, 주가 흐름을 예측하여 주가 상승이 예상될 때에는 주식을 매수하거나 보유하고, 주가 하락이 예상될 때에는 주식을 매도하거나 매수를 보류하는 방법이다.

- 가격 선택이란, 주가가 적정 가격보다 낮을 때에는 주식을 매수하고, 적정 가격보다 높을 때에는 주식을 매도하는 방법이다.

- 더 소극적인 가격 선택으로는, 주식을 매수할 때 지나치게 높은 가격을 치르지 않도록 유의하는 방법도 있다.

- 장기 보유에 주력하는 방어적 투자자라면 소극적인 가격 선택으로 충분할 것이다.

- 그러나 전반적인 주가 수준에도 최소한의 관심은 기울여야 한다.

- 현명한 투자자는 가격 선택만으로도 만족스러운 실적을 얻을 수 있다고 나는 확신한다.

- 그러나 현명한 투자자라도 시점 선택에 주력하면, 결국 투기꾼이 되어 투기꾼에 어울리는 성과를 얻게 된다고 똑같이 확신한다.

- 이런 구분 방식을 비전문가는 이해하기 어려울 것이며, 월스트리트 사람들도 인정하지 않는다.

- 실제로 증권회사와 투자자문사들은 주식 투자자와 투기꾼 모두 시장 예측에 몰두해야 한다고 확신하는 듯하다.

- 월스트리트에서 멀어질수록, 주식시장 예측이나 시점 선택을 더 의심하게 되는 듯하다.

- 투자자는 거의 매일 쏟아지는 수많은 예측에 대해 진지하게 생각할 수가 없다.

- 그래도 예측에 관심을 기울일 때가 많으며, 심지어 예측을 따라갈 때도 있다.

- 왜 그럴까? 투자자는 미래 주가 흐름에 대해 나름의 견해가 있어야 한다는 주장에 설득당했기 때문이다.

- 그리고 증권회사 등 전문 기관의 예측이 자신의 견해보다 믿을만하다고 생각하기 때문이다.

 

17. 시점선택의 오류

- 일반 대중도 시장 예측으로 돈을 벌 수 있다고 생각한다면 터무니없는 착각이다.

- 시장 예측 시스템이나 리더를 추종하면서 큰돈을 벌려고 한다면 수많은 경쟁자들보다 한 발 앞서갈 수 있어야 한다.

- 그러나 평범한 투자자가 일반 대중보다 시장 예측을 더 잘 할 수 있다고 생각한다면, 이는 경험적으로나 논리적으로나 근거 없는 착각에 불과하다.(겸손하게 받아들이자)

- '시점 선택' 철학에는 사람들이 간과하기 쉬운 요소가 하나 있다.

- 투기꾼은 서둘러 돈을 벌려고 하기 때문에 시점 선택을 중시한다.

- 1년 정도 기다려야 상승하는 주식이라면, 투기꾼은 거들떠보지도 않을 것이다.

- 그러나 투자자라면 1년 정도 기다리는 것도 대수롭지 않다.

- 그러면 투자자가 매수 신호를 기다리면서 1년 정도 현금을 보유할 때 얻는 이득은 무엇일까?

- 그는 배당소득을 보상하고도 남을 만큼 충분히 낮은 가격에 주식을 매수할 때에만 이득을 얻게 된다.

- 즉, 전보다 훨씬 낮은 가격에 사지 못한다면, 시점 선택은 투자자에게 아무 소용이 없다는 뜻이다.

 

18. 과거 통게와 장기간 좋은 성과의 추종자.

- 어떤 이론이 과거 통계와 그럴듯하게 맞아떨어지거나 장기간 좋은 성과를 내면, 추종자가 증가하면서 주목받게 된다.

- 그러나 추종자가 증가할수록, 이론의 신뢰도는 감소하는 경향이 있다.

- 이유는 두가지이다. 첫째, 시간이 흐르면서 이론과 맞지 않는 새로운 변수가 등장한다. 둘째, 주식시장에서 인기 높은 이론은 시장 참여자들의 행동에 영향을 미치게 되므로, 결국 수익 기회가 사라지게 된다.

 

19. 저가매수 고가매도 기법

- 일반투자자는 주가 예측에 노력을 기울여도, 가격 변동성을 제대로 이용할 수 없다고 나는 확신한다.

- 그러면 가격 변동이 발생한 다음에는 제대로 이용할 수 있을까?

- 다시 말해서, 주가가 폭락한 다음에는 매수하고 주가가 폭등한 다음에는 매도할 수 있을까?

- 1950년 이전 장기간의 주가 흐름을 보면, 가능하다고 생각하기 쉽다.

- 실제로 '빈틈없는 투자자'의 고전적 정의는, '모두가 매도하는 약세장에 사서, 모두가 매수하는 강세장에 다 파는 투자자'였다.

- 거의 모든 강세장에서 공통적으로 나타나는 특성은 다음과 같다.

 1) 역사적 고점 기록

 2) 높은 PER

 3) 채권 수익률보다 낮은 배당수익률

 4) 신용거래 투기 증가

 5) 부실기업의 신주 공모 성행

- 주식시장의 역사를 보면, 현명한 투자자는 반복되는 약세장과 강세장을 식별할 수 있어 보이므로, 약세장에 사서 강세장에 팔면 비교적 짧은 기간에 좋은 성과를 얻을 수 있다고 믿기 쉽다.

- 그래서 가치 요소나 주가 변동률을 기준으로 매수, 매도 시점을 결정하는 다양한 기법이 개발되었다.

- 하지만 결국에 이런 기법은 소용없음이 밝혀졌다.

- 지난 20년 동안 나타난 시장 주기는 이전의 시장주기와 패턴이 달랐다.

 

20. 공식에 의한 투자

- 이로부터 얻게 되는 교훈은, 수많은 사람이 쉽게 이해하고 따라할 수 있는 투자 기법은 그 효과가 오래가지 않는다는 것이다.

- 스피노자의 다음 결론은 철학은 물론 월스트리트에도 잘 들어맞는다. "탁월한 성과가 흔치 않은 것은, 달성하기가 어렵기 때문이다."

 

21. 시장 변동과 주식 포트폴리오

- 진지한 투자자라면 주가의 일일 변동이나 월간 변동에 의해서 자신이 부유해지거나 가난해진다고 생각하지는 않을 것이다.

- 하지만 장기간에 걸친 큰 변동이라면 어떨까?

- 이제는 심리가 개입되므로 문제가 더 복잡해진다.

- 주가가 대폭 상승하면 사람들은 만족감을 느끼면서 신중한 태도를 유지할 수도 있지만, 경솔하게 행동하려는 강한 유혹을 받을 수도 있다.

- 주가가 상승했다면 좋은 일이다! 전보다 부유해졌으니 기쁘지 아니한가?

- 그러나 주가가 지나치게 상승했다면 매도를 생각해야 하지 않을까? 아니면 주가가 낮을 때 더 많이 사두지 않았다고 자책하지는 않을까?

- 혹은 대중의 열광, 과신, 탐욕에 휩쓸려 강세장 분위기에 굴복하면서, 지금이라도 과감하게 더 매수해야 한다는 최악의 생각을 하지는 않을까?

- 설문지로 이런 질문을 던지면, 누구나 마지막 질문에 대해서는 '아니오'라고 답하지만 실제 행동은 '예'라고 답한다.

- 그러나 현명한 투자자조차 대중에 휩쓸리지 않으려면 상당한 의지력이 있어야 한다.

- 사람들은 손익에 대한 계산보다도 심리의 영향을 더 많이 받기 때문에, 나는 포트폴리오에서 주식과 채권(현금)의 비중을 기계적으로 조정하는 기법을 선호한다.

- 이 기법의 최대 장점은 투자자에게 뭔가 할 일을 만들어준다는 점이다.

- 주가가 상승하면 그는 가끔 보유 주식을 매도하고, 그 대금으로 채권을 매수(현금을 보유)한다.

- 반면에 주가가 하락하면 그는 가끔 보유채권을 매도하고, 그 대금으로 주식을 매수한다.

- 이런 활동을 통해서 그는 억눌린 에너지를 분출하게 된다.

- 올바른 투자자라면, 그는 대중과 정반대로 매매한다는 생각에 더 만족감을 느낄 것이다.

 

22. 기업 평가와 주식시장 평가

- 성공적인 기업들은 거의 언제나 주가가 순자산가치보다 훨씬 높다.

- 이런 프리미엄을 지불하는 투자자는, 성패를 운에 맡기는 처지가 된다.

- 그가 지불한 프리미엄이 타당한지는 오로지 시장 변동에 좌우되기 때문이다.

- 이는 투자에서 가장 중요한 요소인데도, 사람들이 아직도 간과하고 있다.

- 주식시장에서 가격이 형성되는 구조에는 원래부터 모순이 깔려 있다.

- 기업의 실적이 좋고 전망이 밝을수록, 그 주가는 장부 가치와 더 무관하게 움직인다.

- 장부 가치에 더해서 지불하는 프리미엄이 커질수록, 내재가치 평가 기준이 더 불확실해진다.

- 다시 말해서 프리미엄이 커질수록, 주로 시장 분위기 변화에 따라 프리미엄이 더 증가하거나 감소한다.

- 결국 기업이 성공적일수록, 주가의 변동성이 더 커진다는 모순에 도달하게 된다.

- 매우 현실적으로 말하면, 더 훌륭한 기업의 주식일수록 투기성이 커진다는 뜻이다.

☞ 테슬라(PER 354)와 같은 훌륭한 기업의 주식일수록 투기성은 커지고 투자매력도는 떨어지는 것입니다!

- 적어도 평범한 비우량주보다 더 투기성이 커진다는 의미다.

- 이는 사람들이 IBM이나 제록스의 장기 성장 전망을 의심했기 때문이 아니라, 이들의 탁월한 전망에 대해 시장에서 평가한 프리미엄 가치를 더이상 확신하지 못했기 때문이다.

 

23. 방어적 투자자에게 적합한 현실적인 결론 도출.

- 방어적 투자자는 주가가 유형자산가치에서 크게 벗어나지 않는 주식을 선정하는 편이 좋다.

- 주가가 유형자산가치에서 3분의 1을 초과하지 않는 종목이 바람직하다.

- 이런 가격에 매수하면, 회사의 대차대조표 가치에 근거해서 매수한 셈이므로, 주가 변동에 초연할 수 있다.

- 장부 가치에 더해서 지불한 프리미엄은 상장 주식의 유동성에 대해 지불한 일종의 수수료로 간주할 수 있다.

- 여기서 유의할 점이 있다. 단지 유형자산 가치와 비슷한 가격에 산다고 해서 모두 건전한 투자가 되는 것은 아니라는 점이다.

- 건전한 투자가 되려면 PER도 만족스러워야 하고, 재무구조도 충분히 건전해야 하며, 장기간 수익성 전망도 발강야 한다.

- 가격도 높지않은 주식에 지나치게 많은 요구를 하는 것처럼 보일지 모르지만, 시장이 과열된 상태만 아니라면 이런 주식을 찾기는 그다지 어렵지 않다. (지금은? 거의 없음)

- 전망이 탁월한 주식 즉, 예상 성작률이 평균을 초과하는 주식을 찾겠다는 욕심만 버리면, 이런 요건을 충족하는 주식을 찾기는 어렵지 않다.

- 주가가 유형자산가치와 비슷한 종목으로 포트폴리오를 구성하면, 고PER 종목이나 고PER 종목을 보유한 사람들보다 주가 변동에 훨씬 더 초연할 수 있다.

- 보유 주식의 수익력이 만족스러운 수준으로 유지되는 한, 그는 주식시장이 부리는 변덕을 무시할 수 있다.

- 게다가 가끔 주식시장의 변덕을 이용해서 저가매수-고가매도를 시도할 수도 있다.

 

24. A&P 사례

- A&P 주식은 1929년 고가 494를 기록했으나 1932년 전년과 비슷한 실적을 유지했는데도 주가가 104로 폭락했다.

- 1936년 주가는 111~131에서 움직였다.

- 이후 경기가 침체하자 1938년 약세장에 신저가 36을 기록했다.

- 이 가격은 터무니없었다.

- 시가총액이 1억 2,600만 달러에 불과했는데, 이 회사가 보유한 현금만 8,500만 달러였고,(12600원짜리 지갑을 샀는데 현금이 8500원 들어있는 것과 마찬기지인 것) 순유동자산이 1억 3,400만 달러(유동자산 - 유동부채, 순유동자산은 1년 동안 기업을 운영하는데 소요되는 자본으로 회사의 단기적인 지급여력)였다.

- A&P는 장기간 대규모 이익을 계속 유지해온 미국 최대 소매기업이었다.

- 그런데도 1938년 이 탁월한 기업의 가치는 보유 순유동자산보다도 낮게 평가받았다.

(즉 현금 8,500만달러 + 순유동자산 1억 3,400만달러 = 2억 1,900만달러짜리 회사를 1억 2,600만달러에 파는 바겐세일 기간이었던 것임)

- 즉, 이 회사는 존속 가치보다 청산 가치가 더 높다는 뜻이었다.

- 왜 그랬을까? 첫째, 체인점에 특별세가 부과될 위험이 있었다. 둘째, 전년도에 순이익이 감소했다. 셋째, 시장이 전반적으로 침체했다.

- 첫째 원인은 과장되었으며, 결국 근거 없는 우려였음이 밝혀졌다. 나머지 둘은 일시적인 영향에 그쳤다.

- 1937년 한 투자자가 A&P 주식을 5년 평균 이익의 12배인 80에 샀다고 가정하자.

- 이후 주가가 36까지 폭락하는 과정이 그에게 대수롭지 않았다는 뜻은 절대 아니다.

- 그는 자신이 주식을 매수하는 과정에서 실수를 저지르지 않았는지 세심하게 검토할 것이다.

- 검토 결과 실수가 없었다면, 그는 주가 하락을 시장의 일시적인 변덕으로 보고 무시할 수 있다.

- 만일 여유 자금과 배짱까지 있다면, 그는 이 기회를 이용해서 염가에 주식을 더 매수할 수도 있다.

 

24. 이후 진행 과정

- 1939년 A&P는 117.5까지 반등했다. 1938년 저가의 3배이며, 1937년 평균 주가보다도 훨씬 높은 가격이었다.

- 이런 반등이 드물지 않지만, A&P는 매우 충격적인 사례였다.

- 1949년 이후 주가가 전반적으로 상승하면서 소매 체인점 주가도 함께 상승하자, 1961년 10대 1로 주식을 분할한 A&P는 고가 70.5를 기록했다. 1938년 기준으로는 705에 해당하는 가격이었다.

- 70.5는 PER 30이라는 점에서도 놀라운 가격이었다.

- 당시 다우지수의 PER이 23이었으므로, A&P의 성장률 전망이 탁월했다는 뜻이다.

- 하지만 지금까지 실적을 돌아보면 이런 낙관론은 근거가 희박했다.

- 결국 낙관론은 완전히 틀린 것으로 드러났다.

- 이익은 빠르게 증가하는 대신 더 감소했다.

- 고가 70.5를 기록한 이듬해, 주가는 절반 밑으로 떨어져 34가 되었다.

- 1938년에는 염가 종목이었던 A&P가 이제는 이 가격에도 염가 종목이 아니었다.

- 이후 등락을 거듭하다가 1970년 21.5로 또 저가를 기록했고, 처음으로 분기 적자를 기록한 1972년에는 18로 떨어졌다.

- 이 기업의 역사를 통해서, 미국 대기업의 주가가 극단적으로 오르내리는 모습이 나타났다.

- 1938년에는 매물이 헐값에 쏟아졌는데도 사려는 사람이 없었다.

- 1961년에는 대중이 터무니없이 높은 가격에 이 주식을 사겠다고 아우성쳤다.

- 얼마 안지나 주가는 반토막났고, 몇 년 뒤 더 폭락했다.

- 그 사이 실적이 탁월하던 회사는 평범한 회사로 바뀌어, 호황기였던 1968년 이익이 1958년 이익에도 못 미쳤다.

- 또한 이익 규모에 어울리지 않는 소액의 주식 배당을 잇달아 지급하여 사람들을 당황케 했다.

- A&P는 규모는 커졌지만 실적은 악화하여 매력도가 감소했다.

- 이 스토리는 두가지 교훈을 준다.

- 첫째, 주식시장은 자주 큰 실수를 저지르므로, 기민하고 용감한 투자자는 이 명백한 실수를 이용할 수 있다.

- 둘째, 대부분 기업은 세월이 흐름에 따라 특성과 장점이 바뀌는데, 개선되는 기업도 있지만 악화하는 기업이 더 많다.

- 투자자가 기업의 실적을 항상 엄중하게 감시할 필요는 없지만, 가끔은 철저하게 조사해야 한다.

 

25. 주주는 두 가지 지위.

- 그는 회사의 지분을 소유한 동업자가 될수도 있고, 시장가격에 언제든 주식을 매도할 수 있는 투자자가 될 수도 있다.

- 그러나 중요한 사실을 명심하라.

- 진정한 투자자는 주식 매도를 강요당하는 일이 없으며, 현재 주가를 항상 무시해도 된다.

- 그는 필요할 때에만 주가를 확인하고 이용하면 된다.

- 그러므로 투자자가 일시적인 주가 하락에 과도하게 우려하거나 투매에 가담한다면, 그는 자신이 보유한 강점을 약점으로 바꾸는 셈이 된다.

- 그럴 바에는 차라리 주가가 없는 편이 그에게 유리하다.

- 그러면 다른 사람들의 착각 탓에 그가 고통받는 일은 없기 때문이다.

- 1938년 A&P 주주의 지위로 돌아가자. 단언하건대 그가 주식을 계속 보유하는 한, 주가가 하락했어도 그는 손실을 보지 않았다.

- 주식의 내재가치가 하락했다고 스스로 판단하지만 않는다면 말이다.

- 그는 주가가 1937년 수준 이상으로 언젠가 회복된다고 기대할 수 있다. 실제로 주가는 이듬해 회복되었다.

 

26. 시장가격 등락의 의미.

- 최근 주가 하락이 불길한 조짐이므로, 매도 신호로 볼 수 있다.

- 그러나 이런 신호는 투자자를 오도할 때가 더 많다.

- 시장가격 등락이 진정한 투자자에게 주는 중요한 의미는 하나뿐이다.

- 가격이 폭락했을 때에는 싸게 매수할 기회이고, 가격이 폭등했을 때에는 비싸게 매도할 기회라는 의미다.

- 다른 시간에는 주식시장을 잊고, 배당수익률과 회사의 영업실적에 관심을 기울이는 편이 낫다.

 

27. 8장 요약.(한마디 한마디가 명언)

- 투자자와 투기꾼의 가장 뚜렷한 차이는 주가 흐름을 대하는 태도에서 드러난다.

- 투기꾼의 최대 관심사는 주가 흐름을 예측해서 이익을 얻는 것이다.

- 투자자의 최대 관심사는 적정 주식을 적정 가격에 매수해서 보유하는 것이다.

- 투자자가 주가 흐름을 중시하는 것은, 주가가 낮으면 주식을 매수하고, 주가가 높으면 매수를 보류하거나 매도하려는 목적이다.

- 투자자는 반드시 주가가 낮아질 때까지 매수를 연기해야 할까?

- 그러면 오랜기간 기다리느라 배당 소득을 놓치기 십상이고, 투자 기회도 놓칠 수 있다.

- 그러므로 확고한 기준으로 평가해도 주가가 전반적으로 지나치게 높은 시점만 아니라면, 투자 자금이 생길때마다 주식을 매수하는 편이 낫다.

- 더 빈틈없이 투자하고 싶다면, 항상 존재하기 마련인 염가 종목을 찾아볼 수도 있다.

- 투자자는 평가액이 대폭 하락해도 걱정하지 말고, 대폭 상승해도 흥분하지 말아야 한다.

- 시장가격은 편리한 도구에 불과하다는 사실을 항상 기억하고, 이용하든가 무시해야 한다.

- 주가가 상승했다는 이유로 매수해서도 안되고, 주가가 하락했다는 이유로 매도해서도 안된다.

- 더 쉽게 말하자면, "주가가 대폭 상승한 직후에는 절대 매수하지 말고, 주가가 대폭 하락한 직후에는 절대 매도하지 말라."

- "변화가 많을수록, 본질은 그대로이다."

 

28. 투자 조언.

- 투자자들은 거의 모두 남의 조언에 어느정도 의지한다.

- 전문가의 조언을 들으면 종목 선정에 유리하다고 생각한다.

- 그러나 투자 조언이라는 발상 자체가 사실은 매우 특이한 개념이다.

- 투자 조언을 구하는 행위는 돈 버는 방법을 알려달라고 부탁하는 것과 같다. 순진한 생각이다.

- 남들이 자신에게 돈을 벌어줄 것으로 믿는 투자자들이 이에 해당한다.

- 사람들이 투자 조언을 얻는 방식은 매우 다양하다.

 1) 투자에 박식한 친척이나 친구

 2) 근처 은행 직원

 3) 증권회사

 4) 투자정보 서비스 회사

 5) 투자 상담사

- 이렇게 잡다한 사람들로부터 조언을 얻는 것은, 조언에 대한 관점이 체계적으로 정리되지 않았기 때문이다.

- 조언자와 절친한 사이가 아니라면, 투자자는 보수적이고 단순한 표준 조언만을 받아들여야 한다.

- 조언자와 절친한 사이가 아닌데도 적극적이고 복잡한 조언을 받아들이고자 한다면, 자신의 지식과 경험에 비추어 독자적으로 판단할 수 있는 한도 안에서만 받아들여야 한다.

 

 

29. 초보 투자자의 증권 분석

- 내 경험을 돌아보면, 투자자들이 접하는 산업분석자료 대부분은 실제로 가치가 거의 없다.

- 대부분 자료가 대중이 알고 있는 내용이어서, 이미 주가에 충분히 반영되어 있다.

- 설득력있는 근거를 열거하면서 인기 산업이 몰락 중이라고 지적하거나, 비인기 산업이 번영할 것이라고 주장하는 증권사 분석자료는 거의 없다.

- 월스트리트는 장기 전망이 부정확하기로 악명높으며, 다양한 산업의 수익성 예측 역시 매우 부정확하다.

- 투자자는 상상력을 발휘하여, 예측이 적중할 때 보상으로 받게되는 큰 수익을 추구할 수 있다.

- 그러나 이때 예측이 빗나가면 큰 손실을 볼 수도 있다.

- 아니면 보수적인 태도를 선택하여, 입증되지 않은 수익 가능성에 대해서는 프리미엄 지급을 거부할 수도 있다.

- 그러나 이때에는 절호의 기회를 놓치더라도 나중에 후회하지 말아야 한다.

 

30. 방어적 투자자의 종목 선정 방법.

1) 충분한 규모

- 내 기본적인 생각은 주로 제조회사들 중에서 실적 변동이 평균보다 심한 소기업들을 투자 대상에서 제외하려는 것이다.

- (소기업들 중에도 잠재력이 높은 기업이 많지만, 그래도 방어적 투자자에게는 적합하지 않다고 생각한다.)

- 어림수로 나타내면, 제조회사는 연간 매출이 1억 달러 이상(약 1,000억)이어야 하고, 공익기업은 총자산이 5,000만달러(약 500억) 이상이어야 한다.

2) 매우 건전한 재무상태

- 제조회사라면 유동비율(=유동자산/유동부채)이 200% 이상이어야 한다. 장기부채도 순유동자산(=운전자본 / = 유동자산 - 유동부채) 이하여야 한다.

3) 이익의 안정성

- 최근 10년동안 적자 사례 없음

4) 배당의 지속성

- 최근 20년 이상 연속 배당지급 실적

5) 이익의 성장성

- EPS 10년 성장률이 33% 이상 (10년전 3년 평균 이익과, 최근 3년 평균 이익을 비교)

6) 적당한 PER

- PER 15 이하 (최근 3년 평균 이익 기준)

7) 적당한 PBR

- PBR 1.5 이하. 그러나 PER이 15 미만이라면 PER이 그만큼 더 높아도 된다.

- 내가 추천하는 어림셈법은, PER × PER ≤ 22.5 이다.

- 이 기준을 따르면 두 가지 방식으로 주식 대다수가 투자 대상에서 제외될 것이다.

 

☞ 모두 부자회사원 매뉴얼에 있는 항목들이니까 부자회사원 매뉴얼과 비교해서 다시 공부해보세요!!

 

31. 20장. 버핏이 강조한, 모든 투자자들의 영원한 지표, 안전마진(31번부터 00번까지)

- 내가 건전한 투자의 비밀을 한마디로 요약한다면, 그것은 '안전마진'이라는 좌우명이다.

- 안전마진은 지금까지 논의한 모든 투자전략을 직간접적으로 이어주는 핵심개념이다.

- 만일 향후 실적이 과거와 똑같을 것이라고 확신(부자회사원매뉴얼이 전년도 자료를 사용하는 이유!!)한다면, 안전마진을 많이 요구하지도 않을 것이다.

- 그는 회사의 향후 실적이 과거와 크게 달라질 것인지 정밀하게 예측하려 하지도 않는다.

- 만일 정밀하게 예측하려면 손익계산서를 면밀하게 분석해서 측정해야 할 것이다.

- 안전마진이 충분하다면, 투자자는 미래 실적을 정밀하게 예측할 필요가 없다.

- 안전마진이 충분하다면, 향후 시장이 급변해서 회사의 실적이 과거보다 훨씬 악화되더라도 손실이 크지 않을 것이기 때문이다.

- 투자자들에게 손실을 안겨주는 주된 위험은, 우량주를 지나치게 높은 가격에 매수할 때 발생하는 것이 아니다.

- 과거 오랜 경험을 돌아보면, 주된 위험은 호황기에 '비우량주'를 매수할 때 발생한다.

- 투자자들은 최근 실적이 좋은 회사는 '수익력'도 좋다고 보며, 번영하는 회사는 당연히 안전할 것이라고 생각한다.

- 하지만 호황기에는 수익률을 조금 높이거나 현혹적인 전환권을 제공하면, 비우량 채권과 우선주도 액면가 수준으로 공모할 수 있다.

- 이 무렵에는 무명 기업 주식들도 최근 2~3년의 탁월한 실적을 내세우면서, 유형자산가치보다 훨씬 높은 가격에 공모할 수 있다.

(나의 소형주 끝장내기는 방어적 투자기능에 입각한 발굴!!)

- 채권과 우선주의 이자보상비율을 계산할 때에는 장기 실적을 보아야 한다.

- 따라서 호황기에 높은 가격을 주고 산 종목들 대부분은 불황이 다가오는 조짐만 보여도 가격이 폭락할 수밖에 없다.

- 게다가 이렇게 폭락한 종목들 대부분은 언젠가 매수 가격을 회복할 것이라고 확신할 수도 없다.

- 처음부터 진정한 안전마진이 없는 종목들이었기 때문이다.

- 성장주 투자에는 위험이 놓여 있다.

- 인기 성장주의 시장가격은 합리적인 가격보다 훨씬 높은 경향이 있기 때문이다.

- 안전마진의 크기는 언제나 매수 가격에 좌우된다.

- 어떤 가격 매수하면 안전마진이 충분하지만, 그보다 높은 가격에 사면 안전마진이 작으며, 훨씬 더 높은 가격에 사면 안전마진이 전혀 없다.

- 이렇게 대부분 성장주의 가격수준이 지나치게 높아서 안전마진이 충분치 않다면, 성장주에 분산투자해도 만족스러운 실적을 얻기 어려울 것이다.

 

32. 분산투자 이론

- 안전마진 개념과 분산투자 원칙은 논리적으로 밀접하게 연결되어 있다.

- 안전마진이 있는 종목에 투자해도, 개별 종목에서는 손실이 발생할 수 있다.

- 안전마진은 이익 가능성을 손실 가능성보다 높여줄 뿐이지, 손실을 방지해주지는 못하기 때문이다.

- 그러나 안전마진을 갖춘 종목의 수가 증가할수록, 이익 합계가 손실 합계를 초과할 가능성이 더 확실해진다.

- 분산투자는 방어적 투자를 뒷받침하는 확고환 원칙이다.

 

33. 20장 요점.

- 진정한 투자를 하고자 한다면, 진정한 안전마진을 확보해야 한다.

- 진정한 안전마진이라면 숫자, 논리, 풍부한 실전 경험으로 입증할 수 있어야 한다.

- 평범한 증권이더라도 충분히 낮은 가격에 매수하면 안전한 투자가 될 수 있다고 나는 주장한다.

- 단, 투자자가 박식하고 노련해야 하며, 적절하게 분산투자도 해야 한다.

- 가격이 충분히 낮아서 안전마진이 커지면, 그 증권은 투자의 요건을 충족하기 때문이다.

 

34. 저자 후기(후기도 너무 좋네요)

- 이 책의 초판이 발간되던 해에 우리는 한 성장기업의 지분 50%를 인수하라는 제안을 받았다.

- 어떤 이유에서인지 당시 월스트리트의 주요 기관들은 이 회사에 매력을 느끼지 못하여 인수 제안을 모두 거절했다.

- 그러나 우리는 이 회사의 가능성에 깊은 인상을 받았다.

- 결정적인 장점은 당기 이익과 자산 가치에 비해 가격이 비싸지 않다는 점이었다.

- 우리는 펀드 자금의 약 20%를 투입해서 이 회사 지분을 인수했다.

- 우리는 신생 기업의 지분을 인수한 셈이었는데, 이 회사는 번영했다.

- 사실은 회사의 실적이 매우 좋아서, 주가가 우리 인수가격보다 200배이상 상승했다.

- 실제 이익 성장률보다도 주가가 훨씬 가파르게 상승했으므로, 처음부터 주가가 지나치게 높아서 우리가 설정한 투자 기준을 벗어날 정도였다.

- 그러나 우리는 이 회사를 일종의 가업(家業)으로 생각했으므로, 주가가 극적으로 상승해도 대부분을 보유했다.

- 우리 펀드 고객들도 대부분 그렇게 했으므로, 이 한 회사와 이후 설립된 자회사들 덕분에 백만장자가 되었다.

- 아이러니하게도 이 투자 한 건에서 얻은 이익이, 지난 20년동안 우리가 전문 분야에서 많은 조사와 끝없는 숙고와 수많은 결정을 통해서 벌어들인 이익보다 훨씬 많았다.

- 이 사례가 현명한 투자자에게 주는 교훈은 무엇일까?

- 확실한 교훈은 월스트리트에서 돈을 벌고 지키는 방법은 다양하다는 것이다.

- 행운이나 지극히 예리한 판단 하나가 평생의 노력보다 더 중요할 수도 있다는 점이다.

- 하지만 운이나 예리한 판단 이전에, 절제력을 갖춘 유능한 사람이 되어 있어야 한다.

- 널리 인정받는 유명인이 되어있어야 이런 기회가 찾아오기 때문이다.

- 이런 기회를 잡으려면 돈, 판단력, 용기가 있어야 한다.

 

35. 워런 버핏에게 현명한 투자자란?

- "고전이란 모두가 칭찬하지만 아무도 읽지 않는 책"

- 현명한 투자자는 지금까지 나온 투자서 중 내가 단연 최고라고 생각하는 책이다.

- 가치투자는 단순한다. 기업의 진정한 가치를 따져보라(내재가치), 손해보지 마라(안전마진). 이 두 가지 원칙만 지키면 된다. 

- 주가가 내재가치보다 싸면 투자를 두렵게 만드는 주변의 소문은 모두 무시하고 사라.

- 반대로 주가가 내재가치보다 높아져 안전마진이 사라지면 주위에서 아무리 좋다고 떠들어도 사지마라.

- 성공한 투자자들은 모두 대중을 따라가지 않고 과감하게 반대 방향으로 갔다.